受信貸、投資快速增長和產(chǎn)業(yè)振興政策刺激，我國GDP增速可能從三季度逐步走，食品飲料行業(yè)景氣或?qū)㈦S之探底回升。三、四季度受消費(fèi)旺季刺激，行業(yè)增速回升幅度存在超預(yù)期可能。
經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回暖
根據(jù)中信證券宏觀研究小組的判斷，目前經(jīng)濟(jì)增長動力正在逐步增強(qiáng)，2009年經(jīng)濟(jì)增長可能會從第二季度開始進(jìn)入“U”形回升階段，增速有望逐步提高。但進(jìn)入2010年后，經(jīng)濟(jì)增速可能出現(xiàn)小幅回落，導(dǎo)致這種回落的主要原因是基礎(chǔ)設(shè)施投資的增量效果消失。但是這并不意味著經(jīng)濟(jì)再次進(jìn)入下行區(qū)間，而是可能維持在較高的水平進(jìn)行小幅波動。并且預(yù)計2010年我國GDP將保持9%左右的增長，明顯快于2009年的增長水平。
我們對PMI指數(shù)（以及里昂證券PMI）的跟蹤結(jié)果也初步表明了我國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的跡象。近5個月以來制造業(yè)PMI指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)回升的態(tài)勢。非制造業(yè)商務(wù)活動PMI拐點(diǎn)出現(xiàn)時間略晚于制造業(yè)PMI，但趨勢基本一致，也已經(jīng)連續(xù)3個月出現(xiàn)回升，而且上漲幅度遠(yuǎn)大于后者。
另外，從宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣指數(shù)來看，我國宏觀經(jīng)濟(jì)景氣的先行指數(shù)和一致指數(shù)的拐點(diǎn)分別在2008年10月份和2009年2月份出現(xiàn)。截至今年4月份，上述指數(shù)明顯反彈的趨勢已經(jīng)基本得到確認(rèn)。
食品飲料行業(yè)景氣通常將落后于宏觀經(jīng)濟(jì)3-6個月。我們認(rèn)為，隨著我國宏觀經(jīng)濟(jì)景氣的逐步好轉(zhuǎn)，第三季度起國內(nèi)工業(yè)有可能實(shí)現(xiàn)快速的增長。結(jié)合推動食品飲料行業(yè)升級的三大要素（居民收入、財政收入和企業(yè)利潤），我們認(rèn)為食品飲料行業(yè)有可能在第三季度之后出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。
消費(fèi)旺季來臨
經(jīng)濟(jì)危機(jī)對食品飲料各子行業(yè)，特別是白酒的影響確實(shí)在2008年底產(chǎn)生了一定影響，使得2008年旺季不“旺”。但是中國人有傳統(tǒng)習(xí)慣，過節(jié)前都喜歡到賣場進(jìn)行大采購。因此，平時受到一定壓制的消費(fèi)需求有可能在這個時候出現(xiàn)爆發(fā)式增長，加上商家可能配合對平時活動較少的酒類產(chǎn)品進(jìn)行一定的促銷優(yōu)惠活動，大量的潛在需求可能會成為貢獻(xiàn)行業(yè)增長的有效需求。
這樣的情況在2009年春節(jié)前后已經(jīng)有了比較明顯的表現(xiàn)，白酒、啤酒、乳制品等行業(yè)的產(chǎn)量增速均在2009年2月創(chuàng)出了高峰。雖然不排除部分是由經(jīng)銷商備貨所導(dǎo)致的，但從2009年初全國部分大酒樓快速增長的有效開瓶數(shù)來看，傳統(tǒng)消費(fèi)旺季對于企業(yè)銷售仍然具有比較明顯的帶動作用。
我們認(rèn)為，隨著消費(fèi)者信心指數(shù)和預(yù)期指數(shù)的基本企穩(wěn)，企業(yè)家信心指數(shù)和零售業(yè)信心指數(shù)表現(xiàn)出明顯反彈，加上國慶、中秋等傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的來臨，行業(yè)產(chǎn)銷量也有望延續(xù)今年年初高速增長的良好勢頭。
消費(fèi)升級將繼續(xù)成為行業(yè)景氣上升的推動力量。同時，在行業(yè)結(jié)構(gòu)上，中檔價位產(chǎn)品所占比例將有顯著上升，這種改變可能主要由一些公司的恢復(fù)性增長所致。以白酒行業(yè)為例，在經(jīng)濟(jì)減速下消費(fèi)環(huán)境出現(xiàn)了需求結(jié)構(gòu)的變化。這時，對企業(yè)來說，并非一味的繼續(xù)高端產(chǎn)品調(diào)價策略，而是加強(qiáng)對需求量較大的中檔白酒的比例也是提高公司盈利能力的一種方式。這樣的結(jié)構(gòu)調(diào)整天然具備了一定的基礎(chǔ)：首先，在價格上，因為企業(yè)的出廠價一般調(diào)上去后基本不會下調(diào)，所以在高檔白酒提價之后，中檔白酒因此也獲得了較大的提價空間。
其次，從消費(fèi)者基礎(chǔ)上來說，在經(jīng)濟(jì)減速時期，企業(yè)可以注重為消費(fèi)者提供更好品質(zhì)、更優(yōu)形象的中檔產(chǎn)品；在建立牢靠的消費(fèi)者基礎(chǔ)之后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之后對于亟待消費(fèi)升級的那一部分消費(fèi)階層，已經(jīng)具備了良好的品牌影響力。第三，從區(qū)域角度來說，中價位白酒多為分區(qū)域經(jīng)營，也可以滿足特定區(qū)域市場對于口味和品質(zhì)的需求。
就主要子行業(yè)而言，白酒行業(yè)景氣或?qū)⒃谌径认M(fèi)旺季來臨前率先回升，高端白酒消費(fèi)可能重新出現(xiàn)價升量增格局；乳制品行業(yè)將逐步走出三聚氰胺事件，并連續(xù)受到政策大力扶持，龍頭企業(yè)盈利能力將迅速回升；啤酒行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入消費(fèi)旺季，今年以來成本大幅下降以及銷量企穩(wěn)回升使業(yè)績繼續(xù)保持穩(wěn)定增長；豬肉價持續(xù)下跌使肉制品加工行業(yè)毛利率繼續(xù)回升。
行業(yè)估值溢價仍處較低水平
在過去十多年間，我國食品飲料行業(yè)對于全部A股的估值溢價經(jīng)歷了高位回落，再低位盤整，然后快速攀升后再度回落的三個階段。但總體來看，食品飲料行業(yè)的市盈率水平在過去的十多年間基本均高于A股均值。在2007-2008年間，行業(yè)市盈率與A股平均PE比值達(dá)到歷史峰值，基本維持在4倍左右，飲料制造行業(yè)最高曾達(dá)到6。52倍。2009年以來，除了食品制造板塊（乳品、調(diào)味發(fā)酵品）由于政府政策刺激、豬流感等偶然性因素估值水平提升較快，食品加工（肉制品、制糖業(yè)、食品綜合）和飲料制造（酒類、軟飲料）板塊對A股平均PE的比值今年以來一直維持低位，分別在1。59-1。96和1。38-1。87的區(qū)間波動，仍處在歷史相對較低水平。
我們維持食品飲料行業(yè)“強(qiáng)于大市”的評級。在宏觀經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)恢復(fù)的時候，行業(yè)將后經(jīng)濟(jì)繁榮而繁榮，由消費(fèi)切實(shí)推動表現(xiàn)出較大行情。而在這之前，我們認(rèn)為應(yīng)該尤其關(guān)注行業(yè)中相對有恢復(fù)機(jī)會的行業(yè)和公司。我們認(rèn)為，目前行業(yè)的投資思路要區(qū)別于2006-2007年的大牛市。在宏觀經(jīng)濟(jì)底部運(yùn)行，行業(yè)總體機(jī)會不明顯的時候，建議投資者在震蕩中發(fā)掘改善性的機(jī)會，或可獲得超額收益。我們把改善性機(jī)會分為輪動及某些整體因素帶來的行業(yè)性機(jī)會和公司自生發(fā)展所帶來的個股機(jī)會?！?br />
改善性行業(yè)，以乳業(yè)和白酒作為代表。乳業(yè)主要是前期一系列政策出臺及行業(yè)基本面的恢復(fù)。白酒主要是有景氣見底回升的預(yù)期，特別是具有高消費(fèi)彈性的高端產(chǎn)品的回升。根據(jù)2009年最新月度數(shù)據(jù)顯示，4月份食品飲料行業(yè)各子行業(yè)均出現(xiàn)了不同程度的觸底回升。
此外，啤酒和肉制品行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)下行帶來成本下降利好的影響，毛利空間存在擴(kuò)大的可能性，行業(yè)或存在階段性投資機(jī)會。具體來看，啤酒行業(yè)未來主要預(yù)期是原材料麥芽價格的下降導(dǎo)致毛利率回升。肉制品行業(yè)或受益于當(dāng)前屠宰業(yè)務(wù)上升較快的毛利率以及未來國家為鼓勵企業(yè)增加凍肉庫存和進(jìn)行活體儲備而給予一定補(bǔ)貼的預(yù)期。
改善型公司，以瀘州老窖作為成功的典型。目前業(yè)績正處于改善過程中的重點(diǎn)公司主要有：ST伊利、山西汾酒、酒鬼酒、古井貢。未來還具有改善性機(jī)會的公司是沱牌曲酒和老白干酒。
建議重點(diǎn)配置的子行業(yè)是：乳制品行業(yè)和白酒行業(yè)。在乳制品行業(yè)中，與行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化發(fā)展方向相符、在奶粉特別是高端奶粉業(yè)務(wù)具有優(yōu)勢地位的公司將可成為長期配置的重點(diǎn)。白酒行業(yè)由于其高消費(fèi)彈性和相對剛性需求支撐，或可成為最先實(shí)現(xiàn)景氣恢復(fù)的子行業(yè)之一。目前可以關(guān)注白酒行業(yè)中由于其自身發(fā)展路徑而具有恢復(fù)性的公司。